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Análisis

¿No se puede escapar del euro?

Salir del euro implica dejar de formar parte de un sistema monetario inflacionista y autodestructivo con crecientes Estados del Bienestar

Artículo de Philipp Bagus

Publicado en Centro Mises

Como expliqué recientemente, los costes y riesgos de mantener el sistema de la Eurozona ya son inmensos y creciendo. ¿Es posible entonces una salida? Intuitivamente, la salida del euro debería ser tan fácil como la entrada. Entrar y dejar el club debería ser igualmente sencillo. Dejarlo es solo deshacer lo que se hizo antes. De hecho, muchos artículos populares explican las perspectivas de una salida de países como Grecia o Alemania. Sin embargo, otras voces  han argumentado correctamente que hay importantes problemas para salir. Algunos autores incluso argumentan que estos problemas harían virtualmente imposible una salida del euro. Así Eichengreen (2010) dice: “La decisión de unirse al área del euro es en la práctica irreversible”. Igualmente, Porter (2010) argumenta que los grandes costes de una salida la harían altamente improbable. A continuación nos ocuparemos de los supuestos problemas de salida.

Problemas legales

El Tratado de Maastricht no proporciona un mecanismo para abandonar la Unión Monetaria Europea (UME). Así, varios autores mantienen que una salida del euro constituiría un incumplimiento de los tratados (Cotterill 2011, Procter y Thieffry 1998, Thieffry 2011, Anthanassiou 2009). En un papel de trabajo del BCE de 2009, Anthanassiou afirma que un país que abandonara la UME tendría que abandonar también la UE. Como el Tratado de Lisboa permite la secesión de la UE, el abandono de la UE sería la única forma de librarse del euro.



La solución a este problema legal sería una salida tanto de la UME como de la UE con una reentrada inmediata en la UE. Este procedimiento podría negociarse por adelantado. En el caso de un contribuidor neto al presupuesto de la UE como Alemania, el país probablemente no afronte ningún problema para ser inmediatamente readmitido en la UE.

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En todo caso, referirse al Tratado de Maastricht al discutir la posibilidad legal de salida resulta enigmático, porque el tratado, especialmente la “cláusula de no rescate” se ha violado con los rescates de Grecia, Irlanda y Portugal. El Fondo Europeo de Estabilidad Financiera sirve  en la práctica para garantizar deudas de otras naciones, por no mencionar los planes para introducir eurobonos.

Además, el Banco central Europeo ha violado el espíritu del Tratado de Maastricht comprando deuda de naciones en problemas. Parece una justificación, si no una obligación, abandonar el uro después de que las condiciones para su existencia hayan sido violadas.# De hecho, el Tribunal Constitucional de Alemania sentenció en 1993 que Alemania podría abandonar el euro si no se cumplen los objetivos de estabilidad monetaria (Scott 1998, p. 215). Tras los últimos años, está claro que la Eurozona y el euro están lejos de ser estables. Aparte de estas consideraciones, debería advertirse que un estado soberano puede repudiar el tratado (Deo, Donovan y Hatheway 2011).

Otro problema legal se produce con la posible redenominación de los contratos a la vista de una salida del euro. Un gobierno puede redenominar los contratos del euro a la nueva divisa (aplicando la lex monetae: el estado determina su propia moneda). Puedo hacerlo sin problemas si los contratos se realizaron en su territorio o bajo su ley. ¿Pero qué pasa con bonos públicos y privados emitidos en países extranjeros? ¿Qué decidirían los tribunales extranjeros (Scott 1998, p. 224)?

Imaginemos una empresa alemana que venda un bono en París. ¿Se abonaría el bono el euros o en la nueva divisa si Alemania abandonara el euro? El tribunal francés probablemente decidiría que puede o debe abonarse en euros. Posiblemente también el Tribunal Europeo de Justicia sentenciaría sobre esos temas. Así que en el caso de una salida, habría alguna incertidumbre causada por las decisiones de los tribunales. Puede haber pérdidas o ganancias únicas para las partes afectadas. Sin embargo es difícil ver por qué estas decisiones de los tribunales constituirían perturbaciones importantes u obstáculos insuperables para una salida del euro.

Costes de introducción

Una salida del euro puede implicar la emisión de una nueva moneda nacional. Esto implica los costes de imprimir nuevos billetes, acuñar nuevas monedas. Cambiar máquinas expendedoras, etc. también hay costes logísticos de cambiar la nueva moneda por la antigua. Estos costes no son superiores a los costes de introducir el euro. Los costes de introducir el euro en Austria se han estimado en 1.500 millones de euros, alrededor del 0,5% del PIB.

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Inflación salarial y tipos de interés más altos

A veces se argumenta que los países periféricos con salarios no competitivos podrían simplemente salir del euro y resolver mágicamente sus problemas. Por ejemplo, Grecia sufre de salarios demasiado altos principalmente porque no hay un mercado laboral libre. Los sindicatos han hecho que los salarios sean demasiado altos. El desempleo resultante se había visto atenuado por el gasto en déficit del gobierno y la acumulación de deuda que hizo posible el Eurosistema. El gobierno griego contrataba a gente con salarios altos, pagaba prestaciones de desempleo y jubilaba anticipadamente a la gente con altas pensiones.

Como los sindicatos fuertes impiden que los salarios bajen para recuperar competitividad, algunos recomiendan que Grecia salga del euro, devalúe la moneda y así aumente la competitividad. Este argumento tiene un problema. Si los sindicatos siguen fuertes, pueden sencillamente reclamar aumentos salariales para compensar precios de importación más altos (Eichengreen 2010, p. 8). Un aumento compensatorio de salarios como ése eliminaría todas las ventajas de la devaluación. La salida tendría que estar acompañada por una reforma del mercado laboral para mejorar la competitividad. En cualquier caso, después de salirse de la UME, el gobierno griego ya no podría usar la redistribución monetaria de la UME y el gasto en déficit para impulsar al alza artificialmente los salarios.

Igualmente, una salida sin más reformas podría llegar a un repudio de la deuda pública. Esto implicaría tipos de interés más elevados para el gobierno en el futuro (Eichengreen 2008, p. 10). Una reforma de las instituciones fiscales que le acompañe como límites constitucionales a los déficits presupuestarios podría aliviar este problema.

El fin de la redistribución monetaria entre países

Algunos países se benefician de la disposición monetaria de la UME. Pagan tipos de interés más bajos en su deuda que en caso contrario. Si un país como Grecia sale de euro y paga sus deudas en una nueva divisa devaluada, tendrá que pagar tipos de interés más altos por sus deudas.

Además, países como Grecia ya no podrían beneficiarse de la redistribución monetaria. El gobierno griego, e indirectamente parte de la población griega, se beneficia de los grandes déficits griegos y el flujo de nuevo dinero en el país. Este proceso permitió a Grecia financiar un exceso de importación y un nivel de vida que no habría alcanzado en caso contrario. Al menos a corto plazo, una salida del euro significaría, en igualdad de condiciones, un deterioro de niveles de vida artificialmente altos. En otras palabras, después de una salida de la UME, el tamaño de su sector público y su nivel de vida probablemente caigan al acabarse las subvenciones de la UME. Estos costes de redistribución solo se aplican a países que hayan estado en el lado receptor de la redistribución. Para países más sólidos fiscalmente, se aplica el razonamiento opuesto.

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Pérdidas comerciales

Algunos autores argumentan que el comercio europeo se desplomaría ante una salida del euro. Se reconstruirían las barreras comerciales. En cualquier caso, habría una apreciación de una nueva divisa como un nuevo deutschemark (DM). En una investigación de UBS, Flury y Wacker (2010, p. 3) estiman que el nuevo DM se apreciaría en torno al 25%.

Frente a otro trabajo investigador de UBS (Deo, Donovan y Hatheway 2011), que concluye horribles costes de una ruptura del euro, no consideramos dichas barreras comerciales como muy probables por varias razones. Primero, dichas barreras serían un desastre económico para todas las partes implicadas y llevarían a una severa y larga depresión y a una reducción de los niveles de vida. Segundo, las contribuyentes netos a la UE, como Alemania, podrían aún utilizar sus contribuciones al presupuesto de la UE como carta negociadora para evitar esas barreras. Tercero, las barreras comerciales son una flagrante violación de los tratados de la UE. Cuarto, los aranceles podrían provocar severas tensiones entre naciones, probablemente llevando a la guerra.

Costes políticos

A veces se mantiene que una salida implica altos costes políticos. Más importante es que una salida podría ocasionar la disolución del euro.# La desintegración de la UME podría poner en peligro el desarrollo de un estado europeo federal. Al menos significaría un golpe importante al “proyecto europeo”. Podría significar el fin de la UE como la conocemos hoy. La UE podría “degenerar” en una zona de libre comercio.

Los políticos del país saliente perderían influencia sobre las políticas de otros países de la UME. Los políticos del país saliente perderían asimismo el aprecio de otros políticos de la UME y en los medios de comunicación de masas que apoyaron incondicionalmente el euro. Sin embargo, para los defensores de una zona de libre comercio en Europa, estos costes políticos implican beneficios inmensos. El peligro de un estado federal europeo desaparecería a partir de entonces.

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Costes de procedimiento y flujos de capital

Una nación saliente tiene que imprimir billetes nuevos, acuñar monedas nuevas, reprogramas cajeros automáticos y reescribir código informático (Eichengreen 2008, p. 17). Esto lleva tiempo. El caso de las máquinas puede no ser trágico, porque, durante el periodo de transición, pueden utilizarse las viejas sin caos. Un estacionamiento que utilice monedas de euro no acabará con la economía.

El problema de los billetes y monedas tiene una solución rápida, porque en ambos está visible el país de origen. Las monedas tienen una imagen concreta del país y los billetes tienen una letra concreta del país. En una salida alemana del euro, todas las monedas y billetes alemanes se redenominarían en la nueva divisa y más tarde se intercambiarían con nuevos billetes y monedas. Por supuesto, el periodo de transición implicaría algunos costes de verificación ya que la gente tiene que mirar los símbolos cuando haga transacciones en efectivo.

El problema más grave de una salida del euro, uno que, según Eichengreen (2010) supone barreras “infranqueables”, son los flujos de capital cuando se discute la opción de la salida. Una discusión así toma tiempo en las democracias. Durante este tiempo, puede haber importantes flujos de entrada y salida de capital.

Expliquemos primero el problema del flujo de salida de capital, como en el caso de una salida de Grecia sin reformas que la acompañen. Si los políticos importantes de Grecia discuten seriamente una salida del euro, los ciudadanos griegos esperarían una depreciación de la nueva divisa, un nuevo dracma. Los ciudadanos griegos transferirían sus euros en bancos griegos a cuentas en otros países de la UME. Probablemente no llevarán sus billetes de euro a intercambiarlos voluntariamente por los nuevos dracmas.

Los ciudadanos griegos pueden asimismo adquirir otras divisas como francos suizos, dólares de EEUU, u oro para protegerse de la depreciación. De esta forma, Grecia prácticamente podría inmunizarse contra el nuevo dracma incluso antes de su introducción. Como consecuencia, el sistema bancario griego  puede entrar en problemas de liquidez y solvencia. Entretanto, los ciudadanos griegos continuarían transaccionando en euros fuera de la jurisdicción griega.

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Éste es el llamado “problema” de los flujos de salida de capital. Pero estos flujos no son un problema para los ciudadanos griegos normales. Para ello, estos flujos de salida son una solución al problema de una divisa nacional inflacionista. Además, ya se están produciendo flujos de salida de capital. La discusión en el parlamento de una salida griega solo aceleraría lo que ya está pasando.

El razonamiento opuesto es aplicable cuando un país más solvente como Alemania discute una salida de la Eurozona. Si la gente esperara una apreciación de una divisa recién introducida, habría flujos de entrada de capital en Alemania. Aumentaría dentro de Alemania la oferta monetaria de euros, que luego se convertirían a la nueva divisa. Los precios de los activos alemanes (como viviendas y acciones) aumentaría antes de la salida real de Alemania, beneficiando a los actuales propietarios de dichos activos.

Una crisis bancaria sistémica

Finalmente, puede haber retroalimentación negativa para el sistema bancario, ya que probablemente haya pérdidas para bancos tanto nacionales como extranjeros. Eichengreen (2010) temía a la “madre de todas las crisis financieras”. Debido a la conectividad, no importa si Alemania o Grecia abandonan el euro y abonan sus bonos públicos en una nueva divisa depreciada o impagan abiertamente, habrá pérdidas para bancos europeos que podrían meterse en problemas de solvencia. Igualmente, si Alemania abandonara el euro, desaparecería la garantía y apoyo implícito del Eurosistema. La consecuencia puede ser una crisis bancaria en Grecia y otros países. La crisis bancaria podría afectar negativamente a los bancos alemanes. La crisis bancaria también afectaría negativamente a las deudas soberanas, debido a posibles recapitalizaciones bancarias. Otros países podrían considerarse como posibles impagadores o candidatos a la salida llevando a tipos de interés más altos en las deudas públicas. Sería probable una crisis financiera sistémica que infectara a gobiernos débiles (Boone y Johnson 2011).

Recientemente, el FMI sugirió que los bancos europeos afrontan 300.000 millones de euros en pérdidas potenciales y pedían a los bancos que ampliaran capital. Deberíamos destacar que el problema de la infracapitalización bancaria y los malos activos (siendo los más importantes los bonos de gobiernos periféricos) ya existe en la UME y se deteriorará sin una salida.



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Es casi imposible abandonar el euro sin que se derrumben estructuras ya inestables. Pero este desplome tendría el efecto beneficioso de purgar rápidamente estructuras insostenibles. Incluso si no hay ninguna salida del euro, existe el problema bancario y tendrá que solucionarse antes o después. La potencial insolvencia bancaria no debería por tanto ser un argumento contra una salida. En la UME, contribuyentes (principalmente alemanes) y medidas inflacionistas del BCE están conteniendo momentáneamente la situación. Una salida sería acelerar una reestructuración del sistema bancario europeo.

En este punto, me gustaría dar la siguiente recomendación para una solución de la crisis bancaria. Hay soluciones importantes de libre mercado a problemas de solvencia bancaria.

  1. A los bancos con modelos de negocio inviables debería permitírseles quebrar, liberando capital y recursos para otros proyectos de negocio.
  2. Una conversión de deuda por acciones puede dar una base sana a muchos bancos.
  3. Los bancos pueden conseguir capital privado emitiendo acciones, como ya está haciendo.

Una reforma de libre mercado tiene ventajas importantes:

  1. No se daña a los contribuyentes.
  2. Se resuelven los proyectos bancarios insostenibles. Al estar sobredimensionado el sector bancario, encogería hasta un nivel más saludable y sostenible.
  3. No se utilizan políticas inflacionistas para sostener el sistema bancario.
  4. Se evita el riesgo moral. Los bancos no serán rescatados.

El problema de desligarse del Banco Central Europeo

El Eurosistema consta del BCE y los bancos centrales nacionales. La tarea de desligarse se facilita porque los bancos centrales nacionales aún poseen sus propias reservas y tienen sus propios balances. Scott (1998) argumenta que esta disposición puede haber sido intencionada. Los países retener la posibilidad de abandonar el euro si fuera necesario.

El 1 de enero de 1999, se fundó el BCE con un capital de 5.000 millones de euros. En diciembre de de 2010 el capital había aumentado de 5.760 millones de euros a 10.760 millones.

Solo parte de todos los activos de reserva de la UME se han depositado en el BCE, haciendo más fácil el desligue. El 1 de enero de 1999, los bancos centrales nacionales proporcionaron 50.000 millones de euros en activos de reserva a prorrata de su contribución de capital (Procter y Thieffrey 1998, p. 6). Los bancos centrales nacionales retuvieron la “propiedad” de estos activos extranjeros de reserva y transfirieron la gestión de las reservas al BCE (Scott 1998, p. 217). En caso de una salida, tendrían que negociarse tanto la devolución de la contribución al capital del BCE como la de los activos extranjeros transferidos al Euosistema.

Igualmente, está el problema de activos y pasivos del TARGET2. Si Alemania hubiera abandonado la UME en marzo de 2012, el Bundesbank habría encontrado activos del TARGET2 en euros por más de 616.000 millones de euros en su balance. Si el euro se depreciara respecto del nuevo DM, se producirían grandes pérdidas en el Bundesbank.# Por consiguiente, el gobierno alemán puede tener que recapitalizar el Bundesbank. Sin embargo, tengamos en cuenta que estas pérdidas solo reconocerían los riesgos y pérdidas que afrontan el Bundesbank y el tesoro alemán dentro de la UME. El riesgo aumenta cada día que el Bundesbank se mantiene dentro de la UME.

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Si, por el contrario, Grecia abandona la UME, sería menos problemático para el país saliente. Grecia simplemente pagaría sus créditos al BCE con los nuevos dracmas, lo que implicaría pérdidas para el BCE. Los depositantes trasladarían sus cuentas de bancos griegos a bancos alemanes llevando activos del TARGET2 al Bundesbank. Como el riesgo de crédito del Bundesbank seguiría aumentando debido a los beneficios extraordinarios del TARGET2, aquél bien podría echar el cierre al propio euro (Brookes 1998).

La honradez intelectual nos obliga a admitir que hay costes importantes en salir del euro, como problemas legales o el desligue de la BCE. Sin embargo estos costes pueden mitigarse con reformas o una gestión inteligente. Algunos de los supuestos costes son realmente beneficiosos desde el punto de vista de la libertad, como los costes políticos o la liberación de flujos de capital. De hecho, pueden verse otros costes como oportunidades, como una crisis bancaria que se utilice para reformar el sistema financiero y ponerlo por fin sobre una base sólida. En cualquier caso, estos costes han de compararse con los enormes beneficios de salir del sistema, que consisten en la posible implosión del Eurosistema. Salir del euro implica dejar de formar parte de un sistema monetario inflacionista y autodestructivo con crecientes estados del bienestar, caída de la competitividad, rescates, subvenciones, transferencias, riesgo moral, conflictos entre naciones, centralización y en general una pérdida de libertad.

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